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华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略

日期:09-14 12:47 来源:互联网 编辑 : 小狐 阅读人数:967

非银中报回顾及最新投资策略主要观点:自2020年年初以来,科技成长、医药、消费成为本轮上涨的主线。但随着估值走高,流动性边际变化,市场面临风格切换或震荡休整的需要。近期美股市场的大幅快速调整,有可能对

非银中报回顾及最新投资策略

主要观点:

自2020年年初以来,科技成长、医药、消费成为本轮上涨的主线。但随着估值走高,流动性边际变化,市场面临风格切换或震荡休整的需要。近期美股市场的大幅快速调整,有可能对A股科技成长带来额外冲击。9月-11月,市场的不确定性增强。在这样的环境下,我们建议以保险为盾,以守为攻;券商为矛,左侧配置,以期抓住下一波快速上涨行情。

► 券商观点:券商板块从7月15日已调整近2个月,整体市净率2.12倍,我们看好资本市场深改措施继续落地,蓝筹T+0、注册制在存量板块推广都将为行业带来盈利能力改善,估值中枢上移有业绩支撑。

大投行与企业客户:注册制背景下,券商投行业务快速扩张,作为企业客户的重要入口,投行将与其他业务实现协同效应,直投、跟投和基于企业需求的衍生品业务快速增长。

财富与零售客户:居民大类资产配置从银行理财向权益类资产转移的背景下,买方投顾(基金投顾)财富、基金代销有望迎来快速增长。

中长期板块仍将延续此轮上涨主线—打造航母级投行的两个路径:有同业合并预期的中信证券和有集团内混业预期的招商证券、兴业证券、中国银河和申万宏源有望受益。受益于成交量持续放大和基金发行火热的东方财富。对后续市场情绪和风险偏好持保守态度的资金适合配置估值低、市值小、前期涨幅少的标的,如配股价较低的国元证券、东吴证券、业务结构均衡业绩稳健的华泰证券有望受益于资本市场平稳快速发展,以及受益于蚂蚁金服上市预期的财通证券。

风险提示

华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图1)

目录

1. 券商:业绩高增长,估值中枢上移

1.1. 上市券商中报业绩分析

1.2. 营收结构及业务增长拆解

1.3. 券商全年盈利预测及敏感性分析

2. 保险:周期性低谷,蓄势待复苏

2.1. 上市险企中报业绩分析

2.2. 业务分析:负债端承压,资产端好于预期

2.3. 保险行业业绩预测

3.多元金融:顺周期子板块承压

3.1. 中报业绩:期货、供应链营收增长,金控稳健

3.2. 子板块景气度预测

4. 投资策略:增配非银,以守为攻

4.1. 券商观点及受益标的

4.2. 保险观点及受益标的

5. 风险提示

报告正文

1.券商:业绩高增长,估值中枢上移

1.1.上市券商中报业绩分析

根据证券业协会数据,2020年上半年,134家证券公司合计实现营业收入2134.04亿元,净利润831.47亿元,相应同比增长19.26%和24.73%。行业净资产收益率在2015年达到16.86%的高位之后一路下探,在2018年触底3.52%回升,2020年上半年的年化ROE已有7.96%水平(五年来最高)

在营收结构方面,受市场交投活跃,经纪和两融业务贡献营收比例提升,其他业务占比小幅下降。

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华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图3)

47家上市券商2020年上半年合计实现营业收入2332.91亿元,归母净利润820.62亿元,同比分别增长18.63%和32.16%。截至2020年6月底,净资产合计17.658.27亿元,较2019年底增加4.43%。

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2020年上半年净利润超过10亿元的上市券商有19家,其中净利润增幅靠前的有越秀金控(246.58%,广州证券股权变更)东方财富(107.69%)中信建投(96.54%)国金证券(61.24%)和华泰证券(57.88%)

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1.2.营收结构及业务增长拆解

在分析业务结构的过程中,我们剔除不直接披露证券分项业务的上市公司。39家上市券商的整体情况:代理买卖证券业务净收入贡献20.70%、承销净收入贡献8.44%、利息净收入贡献10.81%、自营业务贡献34.21%、资管业务贡献7.65%。

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详细地,营收中经纪业务占比较高的有方正证券、太平洋、长江、国信证券;利息净收入占比较高的有国元、南京、华林、中银证券。这两项业务与市场成交活跃度有较大相关性,因此,这些上市券商在交投活跃的阶段更受益。自营占比较高的有红塔、西南、山西、华泰证券,这些券商更受益于风险偏好提升和市场情绪回暖。承销净收入占比较高的国金、天风、中信建投和光大证券有望在直接融资比例提升的趋势下实现“大投行”业务的快速增长。中银、第一创业、财通、天风证券的资管净收入占比较大,体现了上市公司在业务重心和财富布局方面的成果,有望受益于居民理财“搬家”权益的方向和买方投顾的尝试。

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2020年上半年,39家可比上市券商实现营业收入合计2293.42亿元,同比增长21.13%。从业务拆分的角度,代理买卖证券业务净收入和承销净收入的增幅在22%以上,资管净收入和自营净收入的增幅也在20%以上。利息净收入因为有借债的利息支出扰动,并不能完全体现券商中介业务的开展情况。

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1.3.券商全年盈利预测及敏感性分析

1.3.1.上半年市场指标分析:交投活跃、行情趋暖

证券行业的中报业绩增速来自沪深两市交投活跃度提升带来的经纪业务放量,风险偏好提高助推融资融券规模扩大,市场回暖促进自营业务创收。2020年上半年,两市日均成交额7580亿元,同比增长29%;两融余额日均规模10796亿元,同比增加24%;上证指数在经历了国内疫情、国外流动性枯竭之后,温和回暖。

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1.3.2.盈利预测:中性假设下2020年归母净利增速25%

行业客户保证金及两融余额维持高位加之交投活跃,经纪业务与利息收入有望显著增长,注册制下IPO融资加快带动投行业务增长,基金发行火热资产业务有望获得不错业绩。

在2020年全年日均股基交易额8654亿元、日均两融余额12204亿元的中性假设下,行业全年预测净利润1535亿元,同比增长24.7%。分业务类看,经纪业务收入将达到1156亿元,同比增长46.8%;自营业务收入1436亿元,同比增长17.6%;利息收入552亿元,同比增长19.0%;投行业务收入将达到530亿元,同比增长9.9%;资管业务收入将达到338亿元,同比增长8.0%。

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2.周期性低谷,蓄势待复苏

受疫情影响,线下新单业务开展受限,2020年上半年对保险行业的整体的压力较大。不同的上市险企对于开门红的策略不同使得保费增速差异尽显,新华保险、中国人寿大力开展开门红业务,保费同比正增长,中国平安、中国太保重价值弱化开门红,疫情之后复工较慢使得保费负增长。二级市场从7月开始指数上涨迅速,但对中报业绩没有贡献,利率从长期来看仍然是下行趋势,再配置压力很大。行业度过困难的上半年后,增量代理人有望在下半年或者2021开门红释放产能。

2.1.上市险企中报业绩分析

2020年上半年新华保险、中国人寿、中国平安、中国太保的内含价值稳步提升,但是增速较前几年有明显放缓。新华保险EV增速较上一年年末增长最快为9.61%,中国平安最慢为4.71%。由于疫情影响,NBV增速明显放缓,中国人寿同比实现正增长6.71%,中国平安、中国太保分别出现下滑为-24.41%和-24.78%。

华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图15)

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2.2.业务分析:负债端承压,资产端好于预期

2.2.1.开门红策略差异影响寿险保费增速

2020年各家开门红策略不同,中国平安、中国太保更重价值,平滑开门红的对于全年的影响,该策略使得原保费收入增速明显弱于新华保险与中国人寿。两家纯寿险公司主打开门红策略迅速做大保费规模,在2019年基数较低的情况下原保费收入在2020年一直保持着正增速,虽然2月以来由于疫情影响使得增速收窄,但仍然相对于平安和太保依然名列前茅。

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2.2.2.财险保费稳步增长,中国平安综合成本率小幅提升

财险方面,三大家的保费在2020上半年都实现了正增长,其中中国太保实现12.14%的正增长增速最快。由于保证保险的赔付率提升,中国平安综合成本率上升1.7pct达到98.1%。整体来看,中国财险行业发展十分稳定,实现承保盈利确定性高,财险的净利润变化反而与政策如税改与当年的投资收益率更加相关。

华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图18)

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2.2.3.投资收益率好于预期,预计下半年好于上半年

受长期利率下行的影响,固收类投资收益率下行趋势持续,净投资收益率各大保险公司在2020H1都明显低于2019H2。受权益市场波动影响,总投资收益率较2019年差异较大,7月之后权益市场指数上涨,预计下半年总投资收益率将显著好于上半年。

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华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图21)

2.3.保险行业业绩预测

3.多元金融:顺周期子板块承压

3.1.中报业绩:期货、供应链营收增长,金控稳健

2020年上半年,因为疫情对工程实施的影响,租赁业务展业困难,复工后租赁业务有所扩大但客户违约风险增加;创投类项目调研和融资受限;AMC项目机会增加但回款压力增大。信托板块较为稳健,受疫情影响较小;期货因国际市场活跃而营收较大幅度增长。物产中大作为纯正供应链金融标的,在纾困经济和自身经营上取得突出成绩。金控平台的经营比较稳健。

华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图22)

华西非银,保险为盾,券商为矛,4.投资策略(图23)

3.2.子板块景气度预测

4.投资策略:增配非银,以守为攻

自2020年年初以来,科技成长、医药、消费成为本轮上涨的主线。但随着估值走高,流动性边际变化,市场面临风格切换或震荡休整的需要。近期美股市场的大幅快速调整,有可能对A股科技成长带来额外冲击。9月-11月,市场的不确定性增强。在这样的环境下,我们建议以保险为盾,以守为攻;券商为矛,左侧配置,以期抓住下一波快速上涨行情。

4.1.券商观点及受益标的

券商板块从7月15日已调整近2个月,整体市净率2.12倍,我们看好资本市场深改措施继续落地,蓝筹T+0、注册制在存量板块推广都将为行业带来盈利能力改善,估值中枢上移有业绩支撑。

大投行与企业客户:注册制背景下,券商投行业务快速扩张,作为企业客户的重要入口,投行将与其他业务实现协同效应,直投、跟投和基于企业需求的衍生品业务快速增长。

财富与零售客户:居民大类资产配置从银行理财向权益类资产转移的背景下,买方投顾(基金投顾)财富、基金代销有望迎来快速增长。

中长期板块仍将延续此轮上涨主线—打造航母级投行的两个路径:有同业合并预期的中信证券和有集团内混业预期的招商证券、兴业证券、中国银河和申万宏源有望受益。受益于成交量持续放大和基金发行火热的东方财富。对后续市场情绪和风险偏好持保守态度的资金适合配置估值低、市值小、前期涨幅少的标的,如配股价较低的国元证券、东吴证券、业务结构均衡业绩稳健的华泰证券有望受益于资本市场平稳快速发展,以及受益于蚂蚁金服上市预期的财通证券。

4.2.保险观点及受益标的

5.风险提示

华西非银团队简介:

魏涛:华西证券助理兼研究所所长,北京大学博士,CPA,多年证券研究经验,曾任太平洋证券研究院院长、中银国际证券研究所所长。2015年包揽水晶球和新财富最佳分析师非银组第一名。

罗惠洲:美国克莱蒙研究大学金融工程硕士,浙江大学工学学士,6年证券研究经验。曾任职太平洋证券研究院、中银国际证券研究所。2015年水晶球奖、新财富第一名团队成员;证券时报2019年第二届中国证券分析师“金翼奖”第二名。

曹杰:英国肯特大学精算学硕士,复旦大学学士,4年证券研究经验。曾任职太平洋证券研究院、浙商证券研究所、普华永道精算服务部。致力于深耕保险行业贡献价值研究。

吕秀华:北京大学金融学博士,6年证券研究经验。曾任职中银国际证券战略规划部、方正证券研究所。研究基础扎实,熟悉券商财务数据背后业务、科技及风险方面的布局思路,熟悉海外投行与经纪业商业模式。

分析师:罗惠洲

证券研究报告:华西非银保险为盾,券商为矛,以守为攻—非银中报回顾及最新投资策略

报告发布日期:2020年9月12日

重要提示:

本文相关词条概念解析:

券商

“券商”,即是经营证券交易的公司,或称证券公司。在中国有中信、申银万国、齐鲁、银河、华泰、国信、广发等。其实就是上交所和深交所的代理商。我国目前总共合规的券商总计106家,其中有21家进入了2013年度的AA级券商行列,获得AA级的21家券商包括:安信证券、北京高华、方正证券、光大证券、广发证券、广州证券、国金证券、国开证券、国泰君安、国信证券、宏源证券、华泰证券、华西证券、申银万国、兴业证券、银河证券、招商证券、中金公司、中信建投、中信证券、中银国际。其中多家公司都是首次登上AA评级榜单。值得关注的是,仍无券商获评AAA级这一最高级别,也没有券商被评为D类或E类公司。据悉,证券公司分为A(AAA、AA、A)、B(BBB、BB、B)、C(CCC、CC、C)、D、E等5大类11个级别。A、B、C三大类中各级别公司均为正常经营公司,其类别、级别的划分仅反映公司在行业内风险管理能力的相对水平。D类、E类公司分别为潜在风险可能超过公司可承受范围及被依法采取风险处置措施的公司。

标签: 券商 业务 新华保险 中国人寿 净收入

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